0引言

我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型即將完成發(fā)展階段，宏觀的制度、市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)背景顯著影響債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。本文的研究視角是從公司的政治聯(lián)系緊密程度出發(fā)，探究政治聯(lián)系程度是否能對(duì)公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)決策產(chǎn)生顯著影響。本文目的在于：一方面，考察地方政府和轄區(qū)內(nèi)的公司建立更強(qiáng)的政治聯(lián)系的動(dòng)機(jī)，另一方面研究這種政治聯(lián)系對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。通過本文對(duì)2002~2009年非金融類上市公司的6146個(gè)觀察值的研究，我們發(fā)現(xiàn)：①其他條件不變時(shí)，當(dāng)?shù)厣鲜泄镜臄?shù)量越少，長(zhǎng)期借款比例越高；②其他條件不變，經(jīng)濟(jì)影響力越大，長(zhǎng)期借款比例越高。

1文獻(xiàn)回顧和本文假設(shè)

政治聯(lián)系作為一種聲譽(yù)和保護(hù)機(jī)制，是一種有價(jià)值的資源，對(duì)公司的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有重要影響（Fishman，2001；孫錚等，2005）。一方面，對(duì)公司而言，一定程度上它的發(fā)展需要借助于當(dāng)?shù)卣漠a(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向和法治環(huán)境，與政府官員（特別是高級(jí)官員）的聯(lián)系程度緊密就可提高公司形象和聲譽(yù)（衛(wèi)武，2006），尤其在缺乏第三方有效監(jiān)督機(jī)制時(shí)，這種政治聯(lián)系向外界傳遞了一種良好信號(hào)，使企業(yè)得到隱性的支持和保護(hù)，或者逃避政府的嚴(yán)厲監(jiān)管以降低契約執(zhí)行成本（Faccio，2004;羅黨論和唐清泉，2009），因而公司主動(dòng)傾向于和當(dāng)?shù)卣⒕o密的政治聯(lián)系更多地是一種積極應(yīng)對(duì)措施（余明桂和潘紅波，2008；潘紅波等，2008）。

另一方面，在中國(guó)現(xiàn)行政治體制下，對(duì)于地方政府考核的一個(gè)通用標(biāo)準(zhǔn)是GDP、財(cái)政收入等硬性指標(biāo)（BlanchardandShleifer，2001）。此時(shí)當(dāng)?shù)毓镜囊?guī)模、數(shù)量和增長(zhǎng)在很大程度上決定了地方政府的業(yè)績(jī)?nèi)绾危?dāng)然也決定了地方官員的升遷概率和政治生涯的結(jié)束概率（LiandZhou，2005）。在這種邏輯推理下，地方政府有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)與當(dāng)?shù)毓窘⒕o密的政治聯(lián)系，在其他情況相同的情況下，當(dāng)?shù)剌爡^(qū)內(nèi)的公司越少，地方政府與企業(yè)之間的政治聯(lián)系越緊密；當(dāng)然公司對(duì)當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)指標(biāo)貢獻(xiàn)越大，那么它與地方政府的政治聯(lián)系就越緊密。那么這種緊密的政治聯(lián)系是通過何種途徑來影響公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的呢？一般而言，與地方政府的政治聯(lián)系越緊密，那么公司更容易獲得所在地區(qū)銀行系統(tǒng)的支持。政治聯(lián)系緊密的公司更能較少的抵押獲得長(zhǎng)期貸款，一般具有更高的資產(chǎn)負(fù)債率（Faccio，2006；Claessenetal,2008）。由于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和法治環(huán)境的差異化，政治聯(lián)系的緊密程度對(duì)于公司債務(wù)融資的影響也不盡相同，在金融生態(tài)較為惡化和法治水平低的地區(qū)，政治聯(lián)系的效應(yīng)越顯著，公司無法在市場(chǎng)機(jī)制下獲得充足的資本來源，因而不得不更多地依賴于政治聯(lián)系來獲得銀行貸款（余明桂和潘紅波，2008）。

此外，當(dāng)?shù)胤秸軐?duì)銀行實(shí)施重大影響或者控制時(shí)，政治聯(lián)系就在某種程度上決定公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。Sapienza（2004）通過意大利國(guó)有銀行的研究，結(jié)果顯示：①與私有銀行相比，國(guó)有銀行，向相似或相同的公司收取的利率較低，即使在私有銀行能向公司貸出更多款項(xiàng)時(shí)也如此；②國(guó)有銀行的貸款行為是由銀行會(huì)員政黨的選舉結(jié)果決定的；③公司所在地區(qū)的政黨力量越強(qiáng)，那么公司的借款利率就越低。RajanandZingales（2003）通過對(duì)國(guó)際多個(gè)國(guó)家的研究證據(jù)表明：政治影響在國(guó)有銀行中比國(guó)有公司中更強(qiáng)烈。基于上述分析，提出了本文的基本假設(shè)：H1：其他條件不變時(shí)，當(dāng)?shù)厣鲜泄緮?shù)量越少，長(zhǎng)期貸款比例越高。H2：其他條件不變時(shí)，上市公司的經(jīng)濟(jì)影響力越大，長(zhǎng)期貸款比例越高。

2實(shí)證檢驗(yàn)

2.1樣本選擇

本文選取從2002~2009年所有非金融類A股上市公司，并按以下原則剔除：a.上海、北京、天津、重慶和深圳；b.研究期間公司注冊(cè)地址變更的；c.最終控制人為中央政府的，即央企。按照均值±3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差替代來處理異常值，最終研究樣本為6146個(gè)，其中2002年487個(gè)，2003年626個(gè)，2004年740個(gè)，2005年816個(gè)，2006年827個(gè)，2007年834個(gè)，2008年904個(gè)，2009年912個(gè)。

2.2模型與變量設(shè)計(jì)

依據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)主要的影響因素有內(nèi)部和外部?jī)深悺?nèi)部因素主要為公司自身經(jīng)濟(jì)特征，如資產(chǎn)負(fù)債率、規(guī)模、清算比率、盈利水平、在建工程、成長(zhǎng)性與行業(yè)特征（郭鵬飛、孫培源，2003；孫錚等，2005）。具體到外部影響因素，本文研究目的是探求上市公司與當(dāng)?shù)卣温?lián)系緊密程度對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響，我們采用當(dāng)?shù)卣爡^(qū)內(nèi)上市公司數(shù)量及其經(jīng)濟(jì)影響力作為替代變量。根據(jù)前面的討論，我們考慮最終控制人、高管的政府背景以及地區(qū)市場(chǎng)化程度的影響。最終控制人分為三類，第一類是省級(jí)政府，第二類是地方政府（包括集體企業(yè)），第三類是民營(yíng)企業(yè)（包括外資企業(yè)）。高管的政府背景則定義為董事長(zhǎng)或總經(jīng)理是否現(xiàn)在或曾經(jīng)擔(dān)任政府官員（包括全國(guó)或地方的人大代表和政協(xié)委員）（Fanetal.，2007）。變量設(shè)計(jì)參見表1。

2.3描述性統(tǒng)計(jì)

本文設(shè)計(jì)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表2。其中，長(zhǎng)期借款比例（LongTerm）的均值（中位數(shù)）為32.18%（13.49%），表明我國(guó)上市公司的債務(wù)資本主要來自短期借款，并不是來自長(zhǎng)期借款，當(dāng)然不排除循環(huán)使用短期借款來替代長(zhǎng)期借款的可能。在計(jì)量政治聯(lián)系緊密程度時(shí)，當(dāng)?shù)厣鲜泄緮?shù)量（Num-ber）的均值（中位數(shù)）為10.4542（9），其中1～4家，4～9家，9～16家，16～31家的觀察值各占據(jù)25%，說明當(dāng)?shù)厣鲜泄緮?shù)量存在較大跨度，那么以四分位數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)，將分為四類：1～4家為1，4～9家為2，9～16家為3，16～31家為4），這是比較恰當(dāng)?shù)摹＝?jīng)濟(jì)影響力（Ecoeffectit）的均值（中位數(shù)）為5.46%（1.81％），處理方法與類似，也是分為四類：0～0.62%，0.62%～1.75%，1.75%～4.97%，4.97%～72.74%。以下是本文的回歸檢驗(yàn)方程：LongTerm=α+β1Number+β2EconEffectit+β3MIndexit+β4Sizeit+β5Levit+β6ROEit+β7Liquidit+β8Constructit+β9MBRit+β10Industry+ε

2.4相關(guān)性分析