一、變量選取與數據來源

本文選取2006年1月至2011年6月的數據作為數據樣本，考察國際短期資本流動對股市波動性的影響。本文以衡量股市價格波動的上證綜指的自然對數lnIN作為因變量，解釋變量有國際短期資本流動量，基準利率，狹義貨幣供應量M1，上述指標的數據來源于RESSET金融研究數據庫。

（1）因變量的選取。在理論分析和經驗研究中，研究者主要關注股票價格波動的性質，因此本文選取了上證綜指的自然對數來作為我國股市波動性的度量。

（2）自變量的選取。第一，國際短期資本流動量。國際短期資本的流動凈值可通過以下公式反映：SCF=FER-FCU-TB。其中，SCF是國際短期資本流動凈值，FER為外匯儲備變動額，FCU是實際外資利用額，我們用FDI凈值來代替；TB為我國對外貿易差額。第二，其他解釋變量的選取。本文主要選取基準利率i和貨幣供應量M1作為解釋變量。

二、模型檢驗和實證研究

本文主要研究國際短期資本流動對于股票市場波動的影響，因此假設模型存在q階滯后效應，設定模型設定為：lnINt=β0+β1SCFt+β2SCFt-1+•••+βqSCFt-q+βq+1lnMt+βq+2it+εt；lnINt為月末上證綜指的自然對數，SCFt，SCFt-1，…，SCFt-q分別為當期和滯后一期和q期的國際短期資本流動值，β0，β1，β2，…，βq+2為待估計的常數，εt為t時刻的擾動項。

（1）平穩性檢驗。

表1給出了使用PP檢驗水平值序列和一階差分序列的平穩性檢驗結果。臨界值也由Eviews給出。此時可以看到，對含截距項的PP檢驗，所有變量的水平值都是非平穩的，而一階差分值則是平穩的。下面對模型進行協整檢驗，將回歸得到的殘差序列進行PP單位根檢驗，結果如下表2：表2PP單位根檢驗結果由表可知，在1%的顯著性水平下，t統計量的值為-5.658974，小于相應的臨界值，表明殘差序列不存在單位根，是平穩序列。因此建立誤差修正模型（ECM），Δ表示變量的一階差分。模型建立如下：ΔlnINt=α0+α1ΔSCFt+α2ΔSCFt-1+…+αqΔSCFt-q+αq+1ΔlnMt+αq+2Δit+μt。

（2）模型分析。

依次令q=0，1，2，…，對模型進行逐一回歸，根據回歸的結果，得到滯后一期的國際短期資本流動的影響對于股票市場波動的影響最為顯著，回歸結果如下顯示如下：ΔlnINt=-47.68+0.114*ΔSCFt+0.232*ΔSCFt-1+0.078*Δln-Mt+0.127*Δitt-value（-5.62）（1.44）（2.18）（6.42）（3.54）R2=0.76，adj-R2=0.72，DW=1.71，n=30。回歸結果顯示：第一，R2=0.76，說明模型擬合的較好。貨幣供應量，利率水平對于應變量的影響都是顯著的。第二，在國際短期資本流動對股價波動的影響中，滯后一期的國際資本流動對股價波動的影響最為顯著，因為t0.025(25)=2.06＜2.18，當國際短期資本流動變化一個單位（百億美元）時，會引起股票收益率變化23.2%，這是相當大的影響。

三、政策建議

（1）加強外匯管理局的監管。國家外匯管理局作為主導機構，應聯合銀行、海關加強監管工作，包括加強結售匯環節的監管力度，防止帶有投機性的資本混入經常項目下流入流出。

（2）積極穩妥的推進利率市場化進程。要做到有效地調節套利資本流動，就必須加快利率市場化進程。在目前的情況下我國要實現利率的市場化，應采取漸進、有序的方式。